無論是悲觀者，還是樂觀者，快手投資價值幾何爭議背后，其實(shí)都是想搞清楚一個問題：如今快手的“護(hù)城河”當(dāng)?shù)厥鞘裁?？快手又能講出什么新故事，去支撐它的未來？

快手護(hù)城河，到底是什么？

“快手到了抄底時刻？”
“A股暴漲、快手為何卻崩了？”
“應(yīng)如何正確、客觀地看待快手？”
……

上述問題，成了最近一段時間朋友圈、投資圈熱議的話題。

2月5日，頂著“短視頻第一股”光環(huán)赴港上市的快手，當(dāng)日大漲后市值達(dá)1.23萬億港元，超過京東成為中國互聯(lián)網(wǎng)第五大上市公司。隨后幾日股價火箭式上漲，并于2月16日摸高至417港元，市值突破1.7萬億港元大關(guān)。

此后，快手股價走上了過山車態(tài)勢，并一路走低。

5月24日，快手發(fā)布2021年Q1財(cái)報(bào)，營收170.2億，同比增長36.6%，環(huán)比下滑5.97%。日活2.95億，同比增長17%，環(huán)比增長8.8%；歸屬母公司凈利潤為負(fù)577.5億元，調(diào)整后凈虧損為49.2億元。

就基本面數(shù)據(jù)而言，快手基本符合市場及分析師預(yù)期，但凈虧損相較于上年同期擴(kuò)大了89%。這也造成了市場和分析人士，對快手財(cái)報(bào)大相徑庭的解讀。

消極者認(rèn)為，快手已遇到瓶頸，燒錢獲客模式難被市場認(rèn)可，看不到國內(nèi)DAU繼續(xù)增長希望、收入下滑而營銷費(fèi)用增加、新興業(yè)務(wù)又前路漫漫。樂觀者則認(rèn)為，在全平臺DAU、海外市場、電商GMV等屢創(chuàng)新高下，快手的矩陣正不斷拓寬，結(jié)構(gòu)正不斷優(yōu)化，快手“更快”了。

從資本市場以及各大券商報(bào)告來看，顯然更支持“悲觀者”：5月25日，在港股、A股、美股，甚至虛擬貨幣迎來久違大漲下，快手當(dāng)日下跌11.46%，市值單日蒸發(fā)1106億港元。進(jìn)入5月26日，快手繼續(xù)下跌趨勢，一度跌破200港元，最終收盤為204.8港元。

跌宕起伏間，快手股價已距高點(diǎn)出現(xiàn)腰斬，市值也蒸發(fā)近萬億港元。除少數(shù)打新投資者外，大部分后入場投資者都面臨資產(chǎn)縮水壓力。因此，關(guān)于快手股價下跌、未來走勢的討論，也將在未來很長一段時間，成為輿論、股民熱議話題。

短暫股價頹勢不能說明太多問題，但作為深陷虧損的互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)，無論是悲觀者，還是樂觀者，快手投資價值幾何爭議背后，其實(shí)都想搞清楚一個問題：如今快手的“護(hù)城河”當(dāng)?shù)厥鞘裁?？快手又能講出什么新故事，去支撐它的未來？

搞清楚了上述問題，也許就能知道，資本市場和外界對快手態(tài)度出現(xiàn)嚴(yán)重分歧癥結(jié)所在。

在業(yè)界，《巴菲特的護(hù)城河》理論已成為經(jīng)典。早在1993年，巴菲特就首次提出了“護(hù)城河”概念：“可口可樂、美國捷運(yùn)、吉列，他們的品牌威力、他們的產(chǎn)品特性、以及銷售能力，賦予他們一種巨大的競爭優(yōu)勢，在他們的經(jīng)濟(jì)堡壘周圍形成了一條護(hù)城河?！?/p>

“護(hù)城河”也是巴菲特投資理論的核心。從此，構(gòu)筑更深護(hù)城河，成為防御對手侵襲，增加企業(yè)長期競爭力的關(guān)鍵。

中國代表性互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)來看，皆是如此。

眾所周知，天貓、淘寶護(hù)城河是支付寶、菜鳥網(wǎng)絡(luò)，京東護(hù)城河是自建物流，百度護(hù)城河是搜索引擎，微信護(hù)城河是社交體系。做“超級大平臺”戰(zhàn)略的美團(tuán)，外界也可以清楚拆解，其護(hù)城河是C端外賣用戶和B端餐飲商家。

甚至就連抖音，之所以BAT拿它沒辦法，其實(shí)也是源于它集成自今日頭條的護(hù)城河——沒錯，不是龐大的用戶規(guī)模和月活數(shù)量，而是偏中心化下，頭條系的算法傳統(tǒng)和千人千面精準(zhǔn)推薦。

相比之下，盡管快手貴為“短視頻第一股”、“中國互聯(lián)網(wǎng)第五大上市”公司，但至少截至目前為止，從媒體文章到快手官方表態(tài)，卻很少能讓外界明白，快手的護(hù)城河是什么。

因?yàn)橄鄬χ匾曀接蛄髁?，“老鐵經(jīng)濟(jì)”曾被看成快手的護(hù)城河。這也是“老鐵”成為快手典型符號的重要原因——去中心化流量分發(fā)算法模式下，更強(qiáng)粉絲黏性意味著更深信任關(guān)系，為下一步商業(yè)交易打下了良好的基礎(chǔ)。

這曾被快手、外界看成是外界獨(dú)特的競爭壁壘，但快手忽略的是，所謂普惠本質(zhì)，其實(shí)迎合的還是下沉市場需求，同時由于老鐵們“認(rèn)人不認(rèn)平臺”，“老鐵經(jīng)濟(jì)”帶來了頭部主播相對更加固化，流量更加集中的弊端。

這一點(diǎn)，從辛巴等六大家族包攬大部分粉絲，辛巴“假燕窩事件”，到二驢等諸多主播自爆售假就可見一斑，在缺乏強(qiáng)有力監(jiān)管、售后等的當(dāng)下，“老鐵經(jīng)濟(jì)”本質(zhì)上屬于“人情經(jīng)濟(jì)”，不僅難為快手構(gòu)筑更深的護(hù)城河，反而會對平臺品牌、信任帶來多重傷害。

這從快手核心營收來源——直播業(yè)務(wù)的持續(xù)下滑，也可以看出端倪。

長期以來，直播收入一直是快手支柱性收入，雖然其占比隨快手業(yè)務(wù)重心調(diào)整而持續(xù)降低，但依舊是快手最為嚴(yán)重依賴的業(yè)務(wù)。不過，在今年第一季度，直播業(yè)務(wù)收入由去年同期的90億元減少19.5%至73億元，環(huán)比上個季度也下降嚴(yán)重。同時，平均月付費(fèi)用戶由2020年同期的6700萬變?yōu)榱说谝患径鹊?240萬，下降了接近1500萬。

上述財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)，簡單來說就是快手“老鐵們”不愛打賞，也不愛花錢付費(fèi)了。這對快手而言相當(dāng)糟糕。要知道，這還是快手一季度大幅度增加銷售及營銷開支基礎(chǔ)之上（117億元，同比增加88%）——難免讓資本市場和投資者懷疑，如果減少推廣投入，在當(dāng)前短視頻進(jìn)入存量競爭大環(huán)境下，是否將導(dǎo)致快手活躍用戶增長停滯甚至下跌？

快手也意識到了這個風(fēng)險(xiǎn)，因此近年來極力發(fā)展電商業(yè)務(wù)，構(gòu)建“創(chuàng)作者-生產(chǎn)-用戶消費(fèi)-服務(wù)創(chuàng)作者”的內(nèi)循環(huán)，包括喊出“信任電商”口號，試圖把它當(dāng)成新的“護(hù)城河”。

從數(shù)據(jù)來看，相比下滑的直播業(yè)務(wù)，快手電商確實(shí)延續(xù)了增長態(tài)勢，今年一季度快手電商GMV達(dá)到1186億元，同比增長291.8%，而包括電商在內(nèi)的其他業(yè)務(wù)營收為12.11億元，同比增長589.1%，是快手同比增幅最快的一個業(yè)務(wù)板塊。本季度，私域流量電商交易額已經(jīng)超過公域。

不過，相較上一個季度17億元的收入，快手電商環(huán)比減少了28.2%，增長幅度已放緩。盡管快手電商平臺體驗(yàn)負(fù)責(zé)人羅瓊再次強(qiáng)調(diào)“不要騙老鐵”，表示“快手電商將打造讓10億用戶信賴的極致信任體系”，但在供應(yīng)鏈、售后、信任體系尚未建立，同時政策加大監(jiān)管之際，快手電商仍“雷聲大雨點(diǎn)小”，是否具備可持續(xù)性增長面臨極大的不確定性——一個數(shù)據(jù)是，快手的電商貨幣率一季度僅為1.02%，同期阿里卻高達(dá)8.83%。

實(shí)際上，在天貓?zhí)詫?、京東、拼多多三座電商大山之下， 無論是快手，還是抖音，都很難把電商業(yè)務(wù)當(dāng)成自己的“護(hù)城河”。

“總體來看，老鐵文化雖然是快手獨(dú)有的競爭優(yōu)勢，但無論是在內(nèi)容生產(chǎn)構(gòu)建、用戶商業(yè)化轉(zhuǎn)化、產(chǎn)品算法機(jī)制上，快手其實(shí)并沒有建立穩(wěn)固的護(hù)城河壁壘?！币晃煌顿Y人士就如此表示，對快手而言，在人口紅利逐漸褪去的今天，當(dāng)獲客成本越來越高，難度越來越大，公司趨向于平穩(wěn)發(fā)展階段后，如果沒有其他業(yè)務(wù)帶來新的故事，那么當(dāng)前資本市場看衰快手估值也在情理之中。

二次元金礦，能否撬動要打大問號

不過，也有多位市場分析人士指出，對于主打私域流量的快手而言，真正價值不在于當(dāng)下資本市場如何看，而是未來怎么看——也就是能否講述在直播業(yè)務(wù)、直播帶貨之外的新故事。

不斷加碼的“二次元”，是快手要重點(diǎn)講述的新故事。

快手在二次元領(lǐng)域布局已久。早在2018年6月，快手就收購了國內(nèi)二次元領(lǐng)域最早彈幕視頻網(wǎng)站Acfun（A站），一定程度上彌補(bǔ)了快手在二次元內(nèi)容和用戶上的缺失。

全國第七次人口普查中也提出，0-14歲人口總量約為2.5億人，比第六次人口普查提升了1.35%。這部分人群被稱為下一個“Z世代”，也是未來二次元內(nèi)容的主要消費(fèi)者。觀察人士認(rèn)為，“Z世代”人群能有效補(bǔ)足快手“老鐵”文化在平穩(wěn)發(fā)展階段的用戶結(jié)構(gòu)短板，建立更豐富的內(nèi)容生態(tài)結(jié)構(gòu)，乃至提升平臺美譽(yù)度。

快手?jǐn)?shù)據(jù)顯示，僅依靠自然生長，便聚集了4000萬的二次元用戶。在今年的快手光合創(chuàng)作者大會上，二次元領(lǐng)域負(fù)責(zé)人匯報(bào)了一個特別的數(shù)據(jù)：快手2年內(nèi)用戶規(guī)模增長150%，二次元日活躍用戶突破1億。

可見經(jīng)過多年發(fā)展，快手已經(jīng)在二次元領(lǐng)域取得了一定的成績——相比之下，B站通過十年的用戶心智培育，日活才剛剛突破6000萬?？焓侄卧栈钣脩?，差不多等于B站的2倍。

那么，這是否意味著，快手會取代B站，最終占領(lǐng)二次元主流市場？顯然并非如此。

過去幾年，快手在二次元上的運(yùn)營思路，是逐步建立以“動漫、短劇、達(dá)人和潮玩、周邊”為根基的各類二次元生態(tài)，再到孵化動態(tài)漫IP、舉辦跨次元演唱會、發(fā)行二次元游戲，圍繞平臺基調(diào)和商業(yè)化生態(tài)，試圖走出一條屬于自己的“二次元道路”。

不過，快手能否依靠此布局在二次元商業(yè)化道路上走通，還是未知數(shù)——成立11年的B站最新財(cái)報(bào)顯示，2021年一季度營收雖然達(dá)到了39.0億元，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過預(yù)期，但B站仍然處于虧損狀態(tài)，間接證明了二次元商業(yè)化的難度。

二次元商業(yè)化最大的難題是內(nèi)容成本。B站就是因?yàn)槠鋬?nèi)容成本持續(xù)攀升，公司的營收無法彌補(bǔ)成本支出，進(jìn)而導(dǎo)致其虧損不斷擴(kuò)大。

快手并未在財(cái)報(bào)中公布其二次元內(nèi)容成本。不過業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，快手主流原生二次元內(nèi)容大多仍然成本較低,制作門檻也較低，缺少精細(xì)化的發(fā)展培養(yǎng)，質(zhì)量參差不齊。這意味著，快手要想贏得與B站的二次元之戰(zhàn)，還需要在內(nèi)容上轉(zhuǎn)向精細(xì)深耕階段。

和B站略有不同，快手二次元商業(yè)化道路走的是泛二次元電商之路。快手近日就表示將重點(diǎn)發(fā)力潮玩和三坑（漢服、JK、洛麗塔）兩大板塊，把二次元消費(fèi)與直播電商的深度結(jié)合，力爭今年與快手電商打造10家場均GMV破百萬的二次元商家。

其潛在風(fēng)險(xiǎn)是，相比普通直播帶貨，未成年消費(fèi)更是存在各種風(fēng)險(xiǎn)，如何構(gòu)建泛二次元“信任電商”，避免重蹈直播帶貨過程中的一些“坑”，對快手來說是巨大考驗(yàn)。

此外，值得注意的是，雖然二次元人群在線上選擇了B站、A站、新浪微博等各大平臺，但其電商售賣普遍選擇的是天貓?zhí)詫殹⒕〇|等。根據(jù)CBNData《2020漢服消費(fèi)趨勢洞察報(bào)告》數(shù)據(jù)顯示，目前天貓上已有1800萬名漢服消費(fèi)者和4.15億名潛在消費(fèi)者，匯聚了IP周邊商品、展會門票、cos服裝、同人刊物、潮玩、三坑等商品。

因此，即便二次元是一個大金礦，但能否競爭中撬動足夠市場份額，對快手來說還需要打一個問號。

游戲和本地生活，誰能成新增長點(diǎn)？

二次元之外，游戲和本地生活，也是快手寄予厚望的未來新增長點(diǎn)。

快手游戲布局開始于2019年。當(dāng)年4月，《快手跳冰箱》得到廣電下發(fā)的游戲版號。此后，快手還投資并購了多家公司，并在ChinaJoy上發(fā)布過許多游戲，包括《愛游斗地主》、《巨像文明》、《鎮(zhèn)魂街：武神軀》等。

值得一提的是今年3月上線的《鎮(zhèn)魂街：武神軀》，這是快手港交所上市后發(fā)布的首款中重度手游，可以視為快手進(jìn)軍二次元市場的重要產(chǎn)品之一。該游戲上線當(dāng)天就登上了iOS免費(fèi)榜第一。

據(jù)七麥數(shù)據(jù)，《鎮(zhèn)魂街：武神軀》iOS收入在上線第二天單日突破20萬美元后一路下滑，單日收入一度跌至２萬美元以下。iOS下載量從首日35萬，一度跌到單日1500以下，留存乏力。

今年5月17日，快手又發(fā)布首款自研重度游戲《西行紀(jì) 燃魂》，不過目前反響平平。

總體來看，快手截至目前雖然投資并購了7家游戲公司，但從2019年開始的游戲布局尚未收獲太多果實(shí)。

更嚴(yán)峻的是，快手在游戲領(lǐng)域的機(jī)會恐怕不多了。傳統(tǒng)手游方面，騰訊、網(wǎng)易兩大巨頭幾乎讓后來者沒了太多機(jī)會。在二次元游戲方面，B站近年游戲業(yè)務(wù)做得有聲有色，加上字節(jié)跳動等各大流量平臺前赴后繼的發(fā)力，快手想要從游戲變現(xiàn)難上加難。

今年4月，快手還提出將“泛生活服務(wù)”列為重點(diǎn)突破方向之一。

在快手內(nèi)容生態(tài)里，“本地生活”從屬于“泛生活服務(wù)”類，其泛生活服務(wù)與抖音、美團(tuán)的“本地生活”有一定區(qū)別——大眾點(diǎn)評注重內(nèi)容的分發(fā)，抖音注重店的分發(fā)，快手更關(guān)注人。此外，快手除了強(qiáng)推的餐飲，也有汽車、房產(chǎn)、法律等更偏重決策的本地生活服務(wù)領(lǐng)域。

快手在本地生活服務(wù)領(lǐng)域的布局開始于2020年，當(dāng)時快手在APP二級入口上線了本地生活板塊，板塊內(nèi)共有美食、周邊游、購物麗人、休閑娛樂四大分類。同時，快手還相繼與同程藝龍、去哪兒網(wǎng)等OTA平臺達(dá)成合作，逐步搭建起本地生活的產(chǎn)品供應(yīng)鏈基礎(chǔ)。

快手入局本地生活賽道并不意外，可以依靠平臺自帶的“老鐵經(jīng)濟(jì)”種草屬性，借助用戶黏性刺激線下轉(zhuǎn)化，實(shí)現(xiàn)流量用戶私有化，尋找到電商、廣告、游戲之后新的增長點(diǎn)。

本地生活服務(wù)市場的確廣闊。艾瑞咨詢數(shù)據(jù)顯示，到2025年，中國本地生活服務(wù)市場規(guī)模將從2020年的19.5萬億元增長到35.3萬億元，年復(fù)合增長率為12.6%。

不過，對快手而言，它幾乎不可能繞過本地生活兩大巨頭阿里和美團(tuán)，同時還必須直面早已進(jìn)入該領(lǐng)域的抖音——從玩法來看，兩者實(shí)質(zhì)上并無什么區(qū)別。

所以，對快手而言，游戲、本地生活等新業(yè)務(wù)、新領(lǐng)域，其實(shí)可以歸結(jié)為同一問題：如何用足夠的決心和毅力，去盤活近3億流量，在短時間內(nèi)打開一定的市場缺口。

只是，目前一切都還是未知數(shù)。資本市場、券商、外界對快手資本市場的未來走勢，出現(xiàn)嚴(yán)重分歧也就在情理之中。

“互聯(lián)網(wǎng)估值核心看的還是用戶數(shù)據(jù)、商業(yè)模式，快手用戶數(shù)肉眼可見快到頂了，在未來用戶爭奪上面同抖音比沒什么競爭力，而現(xiàn)有商業(yè)變現(xiàn)能力并不強(qiáng)，所以未來預(yù)期不高?！币晃皇袌鲇^察人士就說，其變數(shù)，是快手能否快速補(bǔ)齊短板，讓營收結(jié)構(gòu)朝著更健康的方向發(fā)展，以及通過二次元、游戲、本地生活等更多領(lǐng)域的探索，快速尋找到新的增長點(diǎn)

烽巢網(wǎng)注：本文來源于微信公眾號 極點(diǎn)商業(yè) ，作者： 劉珊珊