“日歷效應(yīng)”在2020年再度應(yīng)驗(yàn)，銀行股成為年末行情中不可忽視的明星。

在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇中，銀行股扮演著什么樣的角色？在接下來的跨年行情中，銀行股還會(huì)是明星嗎？

12月7日，天弘中證銀行ETF（認(rèn)購代碼515293）即將重磅發(fā)售，發(fā)售期1天，為投資者布局銀行股跨年行業(yè)提供了新的工具。

光大證券在其最新一期研報(bào)中表示，天弘中證銀行ETF屬于低估值高股息率的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，補(bǔ)漲需求強(qiáng)烈，后續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖背景下，銀行經(jīng)營基本面的預(yù)期改善，銀行ETF或迎黃金配置期，有望帶來超額收益。

以下為報(bào)告核心觀點(diǎn)：

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金融股或迎下一次爆發(fā)

當(dāng)前金融股行情的基礎(chǔ)有兩個(gè)，一是估值，二是基本面修復(fù)。

1）估值修復(fù)補(bǔ)漲一觸即發(fā)

截至2020年11月30日，中證銀行指數(shù)市凈率（PB_LF)處于2013年7月中旬以來的9.56%分位水平，處于歷史較低分位，根據(jù)光大證券研究所銀行團(tuán)隊(duì)觀點(diǎn)：從大方向來看，隨著后疫情時(shí)代宏觀經(jīng)濟(jì)的逐步修復(fù)、金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力的增強(qiáng)，銀行業(yè)具有穩(wěn)健經(jīng)營的堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)，優(yōu)質(zhì)銀行仍可以獲得超額利潤，并有望獲得ROE回報(bào)及估值抬升收益。

回顧歷史幾次金融股崛起前期的中證銀行指數(shù)估值表現(xiàn)，如圖中黃色方框部分，可以看到，在2014年底、2017年中及2018年底金融股崛起前期，中證銀行指數(shù)都將經(jīng)歷一段PB歷史分位數(shù)低潮，估值修復(fù)空間巨大為大漲創(chuàng)造有利條件。

今年以來，銀行指市盈率從高位快速回落，已經(jīng)回撤至機(jī)會(huì)值以下，對(duì)于估值修復(fù)的期待情緒積累已久。11月下旬以來，估值上調(diào)的狀態(tài)已初見端倪，隨著后續(xù)金融政策落地，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，必定帶來一波快速修復(fù)，為金融股的下一次崛起帶來絕佳機(jī)會(huì)。

2）基本面持續(xù)改善有助于估值進(jìn)一步修復(fù)

我們預(yù)期銀行基本面存在持續(xù)改善的預(yù)期，主要理由如下：

-經(jīng)濟(jì)回暖背景下，銀行信貸需求旺盛，“緊信用”環(huán)境下貸款定價(jià)預(yù)期改善，再疊加嚴(yán)格的負(fù)債成本有效管控，凈息差預(yù)期總體向好；

-隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇及居民收入修復(fù)，資產(chǎn)質(zhì)量壓力邊際緩和，紫光永煤事件階段性平息，沒有形成大的風(fēng)險(xiǎn)傳染；

-為維持金融系統(tǒng)穩(wěn)定性，需要做好“防風(fēng)險(xiǎn)”與“穩(wěn)增長”之間的平衡，當(dāng)前部分尾部中小銀行生存壓力偏大，需要維持持續(xù)經(jīng)營能力，而頭部銀行會(huì)有更好的生存空間。

具體而言：

（一）信貸投放從供給驅(qū)動(dòng)到需求拉動(dòng)，信貸結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化。

2020年前三季度GDP同比增速0.7%，實(shí)現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正，整體經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)明顯的回暖特征，四季度及明年經(jīng)濟(jì)有望進(jìn)一步回升。與經(jīng)濟(jì)向好形勢(shì)相對(duì)應(yīng)，三季度以來，銀行信貸表現(xiàn)出明顯的需求拉動(dòng)特征，同時(shí)信貸結(jié)構(gòu)進(jìn)一步優(yōu)化，中長期貸款投放力度加大，零售發(fā)力趨勢(shì)不改，并壓降票據(jù)及非銀貸款為信貸投放騰挪額度。

2020年三季度《中國貨幣政策執(zhí)行報(bào)告》顯示，今年9月份對(duì)公中長期貸款占全部對(duì)公貸款比重為113%，較6月份提升34個(gè)百分點(diǎn)，對(duì)公短期貸款占比僅為13%，較6月份下降30個(gè)百分點(diǎn)。明年總體看，貨幣政策執(zhí)行報(bào)告再度強(qiáng)調(diào)了管住“總閘門”，持續(xù)關(guān)注宏觀杠桿率，總體看2021年信用環(huán)境“穩(wěn)中偏緊”。

（二）貸款定價(jià)向好預(yù)期與加強(qiáng)負(fù)債成本管控，將成為穩(wěn)定息差的重要支撐。

三季末綜合貸款（利率5.12%，QoQ+6BP）和一般貸款（利率5.31%，QoQ+5BP）定價(jià)較二季末出現(xiàn)了上行。隨著結(jié)構(gòu)性存款“壓量控價(jià)”，也帶動(dòng)銀行高成本負(fù)債量價(jià)的同向運(yùn)動(dòng)，核心負(fù)債占比不斷提升，綜合負(fù)債成本趨于改善。

展望四季度及明年，不良處置仍將維持一定強(qiáng)度，資本補(bǔ)充任重道遠(yuǎn)。在此情況下，加強(qiáng)負(fù)債成本管控，維持存貸利差和NIM的大體穩(wěn)定，是保持金融體系穩(wěn)定的關(guān)鍵所在。將繼續(xù)強(qiáng)調(diào)利率自律機(jī)制，對(duì)創(chuàng)新存款、網(wǎng)絡(luò)存款等變相突破自律機(jī)制的產(chǎn)品維持從嚴(yán)監(jiān)管態(tài)勢(shì)，防范中小銀行推高存款成本和提升自身流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。

（三）資產(chǎn)質(zhì)量壓力邊際緩釋，不良生成更多源自“老問題”。

銀行資產(chǎn)質(zhì)量與國民經(jīng)濟(jì)運(yùn)行情況呈現(xiàn)正相關(guān)性，預(yù)計(jì)隨著國內(nèi)疫情進(jìn)一步控制和內(nèi)需持續(xù)恢復(fù)，資產(chǎn)質(zhì)量壓力將邊際緩釋。

對(duì)于未來資產(chǎn)質(zhì)量演變，我們認(rèn)為主要壓力來自于“老問題”，理由如下：1）疫情發(fā)生以來風(fēng)險(xiǎn)暴露最快、釋放最徹底的個(gè)人短期消費(fèi)類貸款風(fēng)險(xiǎn)已觸頂回落，且總體不良規(guī)模較??；2）經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)回升有助于資產(chǎn)質(zhì)量提升，部分延期還本付息的中小微企業(yè)貸款整體占比較低，且主要為大型銀行投放，大型銀行自我回旋余地較大；3）現(xiàn)實(shí)的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)更多在于經(jīng)濟(jì)新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換之際的“歷史問題”，部分企業(yè)的僵尸化使得大額問題資產(chǎn)偏多。

2

中證銀行指數(shù)投資價(jià)值凸顯

中證銀行指數(shù)（代碼：399986.SZ，場(chǎng)內(nèi)簡(jiǎn)稱：中證銀行）于2013年7月15日正式發(fā)布，以2004年12月31日為基期。中證銀行指數(shù)成分股基本涵蓋了中證全指指數(shù)樣本股中的全部銀行業(yè)股票，并以成分股市值進(jìn)行加權(quán)，能夠全面反映中國銀行業(yè)整體發(fā)展情況，緊跟行業(yè)崛起的腳步。中證銀行指數(shù)具有較長的跟蹤時(shí)間，能夠完整反映中國銀行業(yè)的發(fā)展軌跡，為行業(yè)未來展望提供強(qiáng)有力的支撐。

該指數(shù)主要具有以下幾個(gè)鮮明特點(diǎn)：

1）行業(yè)分布：涵蓋中國銀行行業(yè)的主體銀行

按照中信二級(jí)行業(yè)分類，從指數(shù)成分來看，截至2020年9月30日，中證銀行指數(shù)的成分股主要為區(qū)域性銀行、全國性股份制銀行II、以及國有大型銀行II，其中，區(qū)域性銀行的權(quán)重占比最大，達(dá)到58.33%，全國性股份制銀行II次之，權(quán)重占比為25.00%。從成分股總市值分布來看，國有大型銀行II雖然數(shù)量占比最少，但總市值占比最大，為60.91%，區(qū)域性銀行雖然數(shù)量占比最多，但總市值占比最小，為9.67%。從各個(gè)子行業(yè)的主要成份股代表來看，中證銀行指數(shù)覆蓋了中國銀行業(yè)的主體銀行，能夠完整反映銀行業(yè)發(fā)展軌跡。

2）成分股：集中度高，重倉股總市值較大

個(gè)股集中度高，前十大成分股總市值較大：中證銀行指數(shù)成分股集中度較高，截至2020年9月30日，前十大成分股權(quán)重占比達(dá)到72.16%，權(quán)重最高的10只成分股平均總市值為6276.67億元，其中總市值最高的工商銀行總市值為19210.30億元。

3）市值分布：市值極差大，主要集中在中、大市值

中證銀行指數(shù)前十大成分股集中度較高，市值極差大，從市值分布來看：截止2020年9月30日（目前成分股權(quán)重更新的最近日期），總市值最大的成分股為工商銀行，超過19000億元；總市值最小的為蘇農(nóng)銀行91.42億元；其中總市值在1000億元以上的有17只，在100到500億元之間的有12只，成分股主要集中在中、大市值股票上。

4）基本面指標(biāo)：估值低于主流寬基指數(shù)

中證銀行指數(shù)的PE或者PB都明顯低于其他寬基指數(shù)的水平，且相比于其他寬基指數(shù)波動(dòng)更小。截至2020年11月30日，中證銀行指數(shù)的市盈率為6.9倍，市凈率為0.76倍。

5）業(yè)績表現(xiàn)：長期最大回撤較小，在熊市中風(fēng)險(xiǎn)抵御能力較強(qiáng)

從中證銀行指數(shù)與主要寬基指數(shù)、同類指數(shù)自2015年以來的歷史凈值我們可以看出，中證銀行指數(shù)的凈值曲線相比于其他指數(shù)更加平緩，起伏更小，指數(shù)表現(xiàn)處于主流寬基指數(shù)中等水平。2017年前，中證銀行指數(shù)凈值走勢(shì)與上證50、滬深300指數(shù)比較接近，表現(xiàn)弱于創(chuàng)業(yè)板指及中證500指數(shù)。

中證銀行指數(shù)與主流寬基指數(shù)的風(fēng)險(xiǎn)收益指標(biāo)對(duì)比，最大回撤較小，具有相對(duì)較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。截至2020年11月30日，從指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)來看，中證銀行指數(shù)波動(dòng)率水平與上證50、滬深300水平較為接近，低于中證500與創(chuàng)業(yè)板指；從最大回撤來看，中證銀行指數(shù)低于上證50與滬深300指數(shù)、并顯著低于中證500與創(chuàng)業(yè)板指，體現(xiàn)出相對(duì)較強(qiáng)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

不同市場(chǎng)階段表現(xiàn)：中證銀行指數(shù)在熊市中具有一定的防守性，與各個(gè)寬基指數(shù)和同類指數(shù)相比，風(fēng)險(xiǎn)較小。

對(duì)近幾年按照不同的市場(chǎng)階段進(jìn)行劃分可以發(fā)現(xiàn)：

1）在最近的三次熊市中，與常見寬基指數(shù)相比，中證銀行指數(shù)的區(qū)間波動(dòng)率與區(qū)間最大回撤幾乎均為最低，指數(shù)的波動(dòng)與回撤相對(duì)更?。?/p>

2）在最近的三次熊市中，與主流寬基指數(shù)相比，中證銀行指數(shù)的年化收益均較高。因此，在熊市中，該指數(shù)具有較好的風(fēng)險(xiǎn)防御能力。

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天弘中證銀行ETF：或迎黃金配置期，有望帶來超額收益

天弘中證銀行ETF（認(rèn)購代碼：515293.OF，場(chǎng)內(nèi)簡(jiǎn)稱“銀行TH”），將在上海證券交易所上市，擬定于2020年12月7日發(fā)售，發(fā)售期1天。

從周期向好的邏輯看，后續(xù)隨著經(jīng)濟(jì)持續(xù)回暖背景下，銀行經(jīng)營基本面的預(yù)期改善，尤其是資產(chǎn)質(zhì)量壓力預(yù)期減小，更有利于對(duì)公業(yè)務(wù)為主的銀行。周期向好有推動(dòng)板塊內(nèi)不同公司間估值收斂的力量，從而使得銀行股獲得收益。從結(jié)構(gòu)分化的邏輯看，目前銀行體系尾部壓力仍然較大，地方國有企業(yè)金融風(fēng)險(xiǎn)有蔓延態(tài)勢(shì)，不同地域間經(jīng)濟(jì)與金融分化態(tài)勢(shì)拉大。作為主要的銀行股，蘇浙滬城農(nóng)商，市場(chǎng)化國股行，有望獲收益。

天弘中證銀行ETF跟蹤的中證銀行指數(shù)（中證銀行，代碼：399986.SZ），是選取銀行業(yè)上市公司作為待選樣本，按照市值排序選取不超過50家最具代表性公司作為樣本股，反映銀行業(yè)上市公司的整體表現(xiàn)，為投資者提供穩(wěn)健的投資標(biāo)的，天弘基金擁有千萬級(jí)指數(shù)基金用戶池，天弘中證銀行ETF具有巨大的規(guī)模增長潛力。

截至2020年9月30日，天弘基金（含專戶和子公司天弘創(chuàng)新）資產(chǎn)管理總規(guī)模1.49萬億元，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。其中，公募基金管理規(guī)模14,178.49億元，成立以來累計(jì)為公募持有人創(chuàng)造收益2,456.15億元；專戶規(guī)模281.90億元；子公司天弘創(chuàng)新專戶規(guī)模446.07億元。天弘基金共管理著81只公募基金，業(yè)務(wù)范圍涵蓋二級(jí)市場(chǎng)股票投資、債券投資、現(xiàn)金管理、衍生品投資，以及股權(quán)、債權(quán)、其他財(cái)產(chǎn)權(quán)利投資等。

天弘中證銀行ETF現(xiàn)任基金經(jīng)理陳瑤女士，自2011年7月起先后擔(dān)任天弘基金管理有限公司交易員、交易主管。從事交易管理，程序化交易策略、基差交易策略、融資融券交易策略等研究工作。陳瑤女士在任管理基金數(shù)8只，在管基金總規(guī)模267.77億元，其中不乏包括天弘中證銀行指數(shù)基金等主題基金，指數(shù)產(chǎn)品管理經(jīng)驗(yàn)豐富。

結(jié)語：

綜合各項(xiàng)指標(biāo)來看，銀行股補(bǔ)漲需求強(qiáng)烈，銀行ETF或迎黃金配置期。作為天弘基金“國民ETF”旗下重磅產(chǎn)品，天弘中證銀行ETF屬于低估值高股息率的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，有望帶來超額收益，投資者不妨予以關(guān)注。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

本報(bào)告數(shù)據(jù)均來自于歷史公開數(shù)據(jù)，可能的風(fēng)險(xiǎn)主要來自于：基金歷史數(shù)據(jù)：基于基金歷史數(shù)據(jù)計(jì)算業(yè)績表現(xiàn)及風(fēng)險(xiǎn)特征，歷史業(yè)績不代表未來；

指數(shù)波動(dòng)：指數(shù)未來業(yè)績受市場(chǎng)波動(dòng)影響；

行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)：投資行業(yè)主題基金需關(guān)注行業(yè)特有風(fēng)險(xiǎn)，具體可參照光大證券研究所對(duì)應(yīng)行業(yè)團(tuán)隊(duì)的相關(guān)報(bào)告。投資者在購買基金前應(yīng)仔細(xì)閱讀基金招募說明書與基金合同，市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。