最近，國(guó)內(nèi)主要電商平臺(tái)們紛紛發(fā)布了最新財(cái)報(bào)。這被看作是疫情之后的電商行業(yè)的第一份答卷。

其中，拼多多作為新秀，22日晚發(fā)布的財(cái)報(bào)惹人矚目。在這份今年第一季度的財(cái)報(bào)中顯示，其年度活躍買(mǎi)家為6.28億人，環(huán)比增長(zhǎng)42%，GMV同比增長(zhǎng)108%。

如果單看這一數(shù)據(jù)，拼多多受到此次新冠肺炎疫情影響的沖擊似乎不如預(yù)期的大。所以財(cái)報(bào)發(fā)布后，拼多多股價(jià)強(qiáng)勁上漲16%。

然而，光環(huán)之下，可能并不是拼多多全部故事。在其強(qiáng)勁上漲的幕后，很多人已經(jīng)注意到，這其實(shí)已經(jīng)是拼多多自上市以來(lái)交出的一份“史上最慘”財(cái)報(bào)。

拼多多盛世狂歡之下，也可能蘊(yùn)藏著一些需要警惕的危機(jī)。

亮眼財(cái)報(bào)背后的“危險(xiǎn)信號(hào)”

2020年第一季度財(cái)報(bào)公布后，拼多多對(duì)外放出的公關(guān)稿著重強(qiáng)調(diào)了GMV增長(zhǎng)108%、年度活躍買(mǎi)家達(dá)6.28億，第一季度收入為65.41億元，同比增長(zhǎng)44%，營(yíng)收超出了市場(chǎng)預(yù)期3成。

如果僅僅衡量這幾個(gè)耀眼的數(shù)據(jù)，拼多多已是中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)第二大電商平臺(tái)。但在這些數(shù)據(jù)背后，卻有一些被忽略的信號(hào)值得細(xì)細(xì)深究。

財(cái)報(bào)顯示，2020年一季度，拼多多歸屬普通股東凈虧損41.19億，這是史上虧損第二高，僅次于2018年二季度財(cái)報(bào)公布的虧損64.94億；而在美國(guó)非通用會(huì)計(jì)準(zhǔn)則（Non-GAAP）下，拼多多2020年一季度歸屬普通股東凈虧損31.69億。

這其實(shí)已經(jīng)是拼多多自創(chuàng)立以來(lái)的最高虧損額。

而根據(jù)19年四季度財(cái)報(bào)，拼多多歸屬普通股東凈虧損（Non-GAAP)才8.15億。3個(gè)月過(guò)去，拼多多虧損便已擴(kuò)大了4倍。虧損速度增加如此之快，讓業(yè)內(nèi)不免擔(dān)憂，在與阿里京東持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)中，拼多多似乎并不適合打持久戰(zhàn)。

除此之外，拼多多的月活在經(jīng)歷了前些年的爆發(fā)之后，似乎也陷入了增長(zhǎng)停滯的困境。

“拼多多年活躍買(mǎi)家數(shù)達(dá)6.28億”、“拼多多一季度月活用戶(hù)數(shù)4.87億，較2019年增長(zhǎng)1.98億”……這是財(cái)報(bào)發(fā)布后，拼多多方面重點(diǎn)放出的解讀維度。

但背后隱藏的，則是極不正常的斷崖式下跌。

根據(jù)財(cái)報(bào)，最新季度拼多多月活（MAU）為4.874億，而上個(gè)季度是4.815億，這意味著拼多多月活用戶(hù)環(huán)比凈增僅僅590萬(wàn)。要知道，上個(gè)季度拼多多月活用戶(hù)環(huán)比凈增還有5200萬(wàn)。

這是當(dāng)然，這背后有新冠疫情的客觀影響；但是，相較于其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，卻只有拼多多在疫情期間出現(xiàn)如此大的波動(dòng)。這帶給外界一個(gè)不容忽視的嚴(yán)峻問(wèn)題：狂飆突進(jìn)的拼多多，抗風(fēng)險(xiǎn)能力與其發(fā)展速度可能并不匹配。

而除了虧損額度和月活潛藏的問(wèn)題，關(guān)于拼多多的營(yíng)收凈現(xiàn)金，也只增加了5億。

囿于與生俱來(lái)的假貨、山寨形象揮之不去，拼多多近年來(lái)大張旗鼓的對(duì)外宣傳“百億補(bǔ)貼”，以其一舉擺脫售假平臺(tái)的影響。然而，補(bǔ)貼需要錢(qián)，一直虧損的拼多多資金鏈?zhǔn)欠衲荛L(zhǎng)期堅(jiān)持這一策略？

最新財(cái)報(bào)提供了一個(gè)很好的觀察維度。2020年一季度，拼多多經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金為5.67億。也許，外界對(duì)這個(gè)數(shù)字并無(wú)多大概念，那么視野回溯下過(guò)去一年的數(shù)字就一目了然了。

同樣是經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的凈現(xiàn)金，根據(jù)拼多多官方發(fā)布的財(cái)報(bào)顯示，2019年四季度為95.98億、2019年三季度為26.18億、2019年二季度為41.48億、2019一季度為15.43億。

這同樣是一個(gè)斷崖式的下跌。

而在這種情況之下，拼多多市場(chǎng)投入再度超過(guò)營(yíng)收，無(wú)疑更是加大了資金鏈的壓力。

營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用相對(duì)營(yíng)收的占比，是資本市場(chǎng)觀察一家企業(yè)盈利能力的重要維度。根據(jù)拼多多最新財(cái)報(bào)，2020年一季度拼多多營(yíng)收為65.4億，考慮到疫情的影響，確實(shí)超出了此前市場(chǎng)的部分預(yù)期，但是這個(gè)季度拼多多的市場(chǎng)推廣費(fèi)用卻也高達(dá)72.96億，遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)了營(yíng)收。

這是自2019年一季度后，拼多多在一年后再次營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用超過(guò)了營(yíng)收。這意味著，如今的拼多多花掉一塊錢(qián)已經(jīng)賺不回一塊錢(qián)了。“百億補(bǔ)貼”的故事該如何講下去將成為一道難題。

瑞幸的教訓(xùn)值得拼多多警惕

就在拼多多此次財(cái)報(bào)發(fā)布前夕，瑞幸咖啡于5月19日晚間發(fā)布公告，透露已于15日收到美國(guó)納斯達(dá)克股票市場(chǎng)公司上市資格部門(mén)的書(shū)面通知，該部門(mén)已經(jīng)決定將瑞幸咖啡從納斯達(dá)克股市摘牌。

這大概是瑞幸咖啡故事的最終結(jié)局。此前的4月2日，瑞幸咖啡發(fā)布報(bào)告，正式對(duì)外承認(rèn)2019年第二至第四季度虛假交易達(dá)22億元，狂飆突進(jìn)背后的泡沫終被戳破。

同樣是明星中概股的拼多多，需要警惕瑞幸咖啡的深刻教訓(xùn)。比如，他們同樣高調(diào)補(bǔ)貼，同樣巨額虧損；比如，他們有意無(wú)意向廣大網(wǎng)民廉價(jià)販賣(mài)的所謂“民族之光”的形象，“割資本主義的韭菜，薅資本主義的羊毛，補(bǔ)貼國(guó)內(nèi)消費(fèi)者”。再加上一個(gè)同樣因巨額虧損而引發(fā)爭(zhēng)議的蔚來(lái)汽車(chē)，已經(jīng)被人稱(chēng)之為“中概股燒錢(qián)三兄弟”。

跟另外倆兄弟一樣，大手筆砸錢(qián)做營(yíng)銷(xiāo)一直是拼多多安身立命之根本。觀察拼多多歷年財(cái)報(bào)也不難發(fā)現(xiàn)，拼多多燒錢(qián)最大頭的部分便是銷(xiāo)售與市場(chǎng)推廣費(fèi)用。這導(dǎo)致一個(gè)必然的后果是，營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用的超額支出，必然帶來(lái)虧損的急劇擴(kuò)大。

有財(cái)經(jīng)媒體統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，從拼多多歷年來(lái)的凈利潤(rùn)來(lái)看，其虧損的額度較上市前呈現(xiàn)爆發(fā)式的增大。而毛利增長(zhǎng)的速度下降更是驚人，從2017年的近15倍的增長(zhǎng)，到2018年的9倍增長(zhǎng)，再到2019年1.33倍增長(zhǎng)。雖然1.33倍仍然算快的，但如此大幅的“剎車(chē)”，未來(lái)的想象空間也就被限制住了。

拼多多能“燒”出一個(gè)美好未來(lái)嗎？回答這一問(wèn)題，最首要的條件是你得有錢(qián)；而這，恰恰是拼多多最無(wú)法面對(duì)的現(xiàn)實(shí)。

為此，一方面，拼多多一再爆出對(duì)外融資的消息。最新的一次融資是今年3月31日，拼多多通過(guò)私募融資11億美元。對(duì)此，拼多多對(duì)外的表態(tài)是因?yàn)榻衲陮⒗^續(xù)擴(kuò)大“百億補(bǔ)貼”。

而另一方面，卻是籠罩在拼多多頭上的刷單、財(cái)務(wù)造假的質(zhì)疑。

去年3月，《南方都市報(bào)》等權(quán)威媒體率先曝出《切換電子面單系統(tǒng)，拼多多“屢遭爆料”：鼓勵(lì)刷單還是整治刷單？》等文章質(zhì)疑拼多多官方鼓勵(lì)刷單。當(dāng)時(shí)，“拼多多商家服務(wù)”官方公號(hào)發(fā)布文章聲稱(chēng)，“ 100%使用拼多多電子面單的訂單，可免除虛假發(fā)貨的流量處罰。”難免讓人質(zhì)疑這豈非是拼多多官方“公然支持"刷單？

就在當(dāng)年5月2日，《福布斯》還撰文抨擊拼多多日益嚴(yán)重的刷單數(shù)據(jù)造假、增長(zhǎng)見(jiàn)頂、售假導(dǎo)致與品牌商交惡等嚴(yán)重經(jīng)營(yíng)問(wèn)題，暗示拼多多本身就是一個(gè)騙局（Sham）。 福布斯雜志特約作者亨德里克?勞伯斯徹（Hendrik Laubscher）在文章中表示，拼多多正在利用刷單偽造GMV數(shù)據(jù)，將這些不存在的交易計(jì)入財(cái)報(bào)以嚴(yán)重誤導(dǎo)投資者。

這是作為國(guó)際知名財(cái)經(jīng)媒體的福布斯在時(shí)隔10個(gè)月后，再次撰文炮轟拼多多蓄意制造騙局。2018年7月拼多多上市前夕，福布斯就曾發(fā)布文章稱(chēng)，拼多多的商業(yè)模式不可持續(xù)，對(duì)于正規(guī)的品牌商來(lái)說(shuō)，不斷售假的拼多多更是一個(gè)“惡夢(mèng)”。

而更嚴(yán)重的質(zhì)疑來(lái)自于美國(guó)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)。2019年，美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)曾經(jīng)針對(duì)拼多多的GMV交易額的計(jì)算方式進(jìn)行過(guò)質(zhì)詢(xún)，對(duì)拼多多的GMV計(jì)算方式表示了極大的質(zhì)疑。

在媒體曝光的這份2019年11月27日的質(zhì)詢(xún)文件中，美國(guó)SEC提到，“(拼多多披露的)GMV代表平臺(tái)上所有產(chǎn)品和服務(wù)訂單的總價(jià)值，‘無(wú)論產(chǎn)品和服務(wù)是否實(shí)際銷(xiāo)售……’即使從未出售產(chǎn)品，即使將其放置在購(gòu)物車(chē)中時(shí)也會(huì)產(chǎn)生此類(lèi)錯(cuò)誤，我們認(rèn)為對(duì)此效果進(jìn)行披露對(duì)于理解指標(biāo)很重要。我們還認(rèn)為，相對(duì)于其他報(bào)告GMV的電商平臺(tái)，您是否相信進(jìn)行小組或團(tuán)隊(duì)購(gòu)買(mǎi)可能會(huì)導(dǎo)致更多訂單失敗，或者在將商品放入購(gòu)物車(chē)后再也不會(huì)完成，因此值得進(jìn)行討論。最后，在您公開(kāi)GMV的每個(gè)地方，我們都認(rèn)為您應(yīng)該公開(kāi)使用此方法作為關(guān)鍵績(jī)效指標(biāo)的局限性?！?/p>

簡(jiǎn)而言之，SEC質(zhì)疑拼多多獨(dú)創(chuàng)了一套跟其他電商平臺(tái)均不同的獨(dú)特計(jì)算方式，無(wú)異于是在“玩數(shù)字游戲”。

財(cái)經(jīng)媒體人孔慶勛也在一篇文章中，通過(guò)拼多多每個(gè)季度的傭金營(yíng)收，倒推出來(lái)拼多多每個(gè)季度扣除退貨或未支付訂單后的真實(shí)GMV，近乎腰斬。

孔慶勛認(rèn)為，無(wú)論是真實(shí)GMV數(shù)據(jù)，還是拼多多長(zhǎng)期以來(lái)市場(chǎng)銷(xiāo)售費(fèi)用超過(guò)毛利，均不難得出結(jié)論：持續(xù)通過(guò)補(bǔ)貼創(chuàng)造GMV和收入，拼多多不過(guò)是“瑞幸模式”的繼續(xù)。

千里之提，毀于蟻穴。

5月20日，瑞幸咖啡收到了納斯達(dá)克強(qiáng)制退市的通知后，開(kāi)盤(pán)后便開(kāi)啟了一路狂瀉的模式。僅僅幾個(gè)月前，它還是資本市場(chǎng)的寵兒。要不是被爆財(cái)務(wù)造假，興許此刻的瑞幸咖啡也如拼多多一般仍在高歌猛進(jìn)。

面對(duì)吹起來(lái)的泡沫、面對(duì)持續(xù)的虧損，瑞幸咖啡們總得給市場(chǎng)和投資人以回答。就如當(dāng)年樂(lè)視，為構(gòu)建所謂大生態(tài)戰(zhàn)略的造車(chē)計(jì)劃持續(xù)燒掉集團(tuán)大量資金，賈躍亭選擇了大量質(zhì)押股權(quán)，而瑞幸咖啡則選擇了財(cái)務(wù)造假。

但他們最終都在輝煌之時(shí)，一夜坍塌。我們不能斷定拼多多一定會(huì)成為一下誰(shuí)，但拼多多是時(shí)候重視這些問(wèn)題了。

狂風(fēng)來(lái)時(shí)，沒(méi)有人會(huì)知道大樹(shù)原來(lái)也會(huì)被刮倒。

錦鯉財(cái)經(jīng)，深度有趣好運(yùn)氣，公眾號(hào)：jinlifin。本文為原創(chuàng)文章，謝絕未保留作者相關(guān)信息的任何形式的轉(zhuǎn)載。