特斯拉和蔚來，作為媒體最為關(guān)注的兩大新能源車企代表，近期都遭遇了一些陣痛，也都在風雨飄搖中不斷迎來質(zhì)疑和點贊。有人說，這兩家企業(yè)的命運有很多共同點，甚至起起伏伏的脈絡也都有相似的節(jié)奏。

有分析認為，雖然時間有先后，但是這兩家新能源車企應該都會否極泰來，在風雨之后迎來彩虹。

實際情況，會是這么樂觀嗎？

看故事還是看現(xiàn)實？

綜合各方股票分析師、行業(yè)研究專家的觀點，我們總結(jié)出了這樣一個觀點：特斯拉的坎在當下，而蔚來的憂患在于不久的將來。

特斯拉股價是在今年初開始不斷下跌，到6月初跌至兩年來的最低點（收盤價約178美元），當時媒體的報道是“市值縮水至400億美元、兩年蒸發(fā)200億市值”。

隨著Q2和Q3交付量的發(fā)布，尤其是10月2日公布的Q3交付報告，顯示其交付量創(chuàng)下了新高，特斯拉的股價和外界評價都回到了相應的高點。目前其最新收盤價約為244美元，市值達到441億美元。

同樣，蔚來在2019年因為財報中的嚴重虧損以及產(chǎn)能問題，也遭遇了股價暴跌。前不久其股價更是一度在所謂“一美元退市線”上徘徊，市值與上市之初相比更是慘不忍睹。

幸好，隨著日前第三季度交付數(shù)據(jù)出爐，顯示蔚來Q3共交付4799輛汽車，環(huán)比增長35.1%，同比增長47%。這一優(yōu)異成績瞬間讓蔚來股價攀升至1.7美元左右，遠離了“退市線”。

無論是從股價、產(chǎn)能和交付情況來看，兩者似乎都有著類似起伏和波動，只是有一些時間差而已。但是，特斯拉和蔚來仍有著本質(zhì)上的區(qū)別。尤其是在分析了這幾個小問題之后，會看到更多“問題”。

先從股價和估值來看。

說到估值，傳統(tǒng)的衡量標準其實都不適用于這兩家公司。它們都是人們常說的“故事股”，即由“對未來增長和盈利能力的預期”驅(qū)動估值的創(chuàng)新公司。

這些預期反過來也受到“故事”的驅(qū)動——人們會看到的這些業(yè)務的未來可能性，而不是當前業(yè)務本身。

舉了例子:一個樂觀且積極的投資者可能會看好特斯拉，發(fā)現(xiàn)這家虧損的汽車制造商仍在為質(zhì)量和服務問題苦苦掙扎。相對而言，其他的傳統(tǒng)車企的股價可能就不值錢了。

再例如，如果人們相信特斯拉將在2025年左右成為全球銷量最大、利潤最豐厚的新能源汽車制造商之一，那么他們可以認為：其估值應該由這些預期驅(qū)動，而不是當前的現(xiàn)實狀況（虧損、自燃問題、產(chǎn)能問題）。

特斯拉高達440億美元的市值，來自于外界的期望，而非現(xiàn)實。蔚來也是如此，其在上市之初受到熱捧，來自于中國巨大的用戶需求和所謂“中國特斯拉”的光環(huán)。當這些預期隨著時間的推移而改變，特斯拉和蔚來的股價（市值）也開始起起落落。

目前，接受湯森路透(Thomson Reuters)采訪的華爾街分析師對特斯拉的樂觀預期是：雖然特斯拉2019年平均每股虧損3.47美元，營收只有247億美元。但他們預計到2020年情況會有所好轉(zhuǎn)，屆時特斯拉的營收將達到303億美元，每股利潤將達4.02美元。

這些預期，是建立在特斯拉最近3個季度汽車銷量的增長趨勢之上。過去12個月來，特斯拉的交付量增長了88％，這得益于其低成本Model 3的產(chǎn)量激增，以及這款低價車銷量的增加。

不過，隨著其銷售規(guī)模的擴大，公司業(yè)務的可行性仍然存在疑問。盡管特斯拉的虧損在縮小，自由現(xiàn)金流已轉(zhuǎn)為正數(shù)，但這種勢頭能否持續(xù)，仍存在一定的不確定性。

從特斯拉的第三季度業(yè)績報告中，我們不妨密切注意這幾個指標。特斯拉宣布當季度交付了創(chuàng)紀錄的97,000輛汽車，其中近80,000輛為Model 3（遠超以往所有季度）。

在此期間，這些增加的Model 3交付量是否足以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟，還是特斯拉的毛利率能再度與自己標示的高點掛鉤？

反觀蔚來，從財報來看，蔚來汽車此前發(fā)布的Q2財報顯示，當季凈虧損為32.85億元，環(huán)比擴大25.2%，同比擴大了83.1%，虧損超出分析人士的預期，也引發(fā)了前不久其股價的暴跌。

幸好在10月8日，蔚來公布了最新的交付數(shù)據(jù)：Q3共交付4799輛汽車，其中有4196輛ES6，603輛ES8。交付情況不僅同比和環(huán)比均出現(xiàn)大幅增長，還超出了蔚來此前公布的預期交付量。亮眼的Q3交付量報告宛如打了一針強心劑，讓其股價和外界風評增色不少。

但是，短期的銷量增長，卻依然遠遠低于汽車工業(yè)規(guī)模經(jīng)濟的基本指標，即年產(chǎn)超過20萬輛大關(guān)才能攤平成本?？喟臼嗄甑奶厮估彩窃?018年剛剛邁過這一道坎。

蔚來目前距離這一基本指標不僅遙遠，而且其主力車型ES6的月銷量實際上是不漲反降的。如果加上蔚來悄無聲息在八月底推出的一項“終身免費換電”計劃，其前景已經(jīng)不僅僅是堪憂可以形容了。

這一點，我們會在后面做一分析。

有幾個小問題

關(guān)于特斯拉的疑惑和擔憂，可以總結(jié)為兩點：雖然邁過了汽車工業(yè)規(guī)模經(jīng)濟的大關(guān)，但是隨著特斯拉的銷量增長完全由最低價車型驅(qū)動，這家現(xiàn)金流堪憂的車企未來毛利潤率合約是否會壓縮利潤率？增加產(chǎn)能和開發(fā)新車的投入是否會損害其自由現(xiàn)金流？

特斯拉的第三季度財報或?qū)⑻峁┘皶r的信息，幫助外界了解其業(yè)務是否顯示出可擴展性的跡象。也只有在10月23日報告第三季度財報時，外界才能看到評估特斯拉業(yè)務發(fā)展前景的兩個關(guān)鍵因素。當然，這兩點不關(guān)乎生死，只關(guān)乎發(fā)展的軌跡。

簡而言之，關(guān)于對特斯拉的樂觀預期可能是這幾點:

特斯拉在上海的全球第二家超級工廠即將完工，該工廠將很快(可能就在2019年底之前)開始為中國市場生產(chǎn)Model 3汽車；

特斯拉將于明年開始在美國生產(chǎn)基于Model 3平臺的model Y跨界SUV；

據(jù)稱一款將對福特汽車的F-150和其他底特律大廠構(gòu)成嚴重挑戰(zhàn)的皮卡車也即將上市；

特斯拉的市場需求仍將繼續(xù)強勁，甚至超過特斯拉的生產(chǎn)能力，特斯拉將能夠為其目前和即將推出的車型定出較好的售價。

當然，這個樂觀預期已經(jīng)出現(xiàn)了一些變數(shù):

特斯拉第三季度的交付量僅比第二季度增長了2%，增長前景堪憂；隨著全球汽車市場進入周期性衰退，這些問題會在某個時候變得更加突出；

價格較低(利潤率較低)的Model 3似乎正在蠶食特斯拉利潤更高的Model S和Model X的銷量，后兩款車型在第三季度銷量已經(jīng)開始下滑；

目前，特斯拉還沒有足夠的產(chǎn)能來量產(chǎn)一輛純電皮卡，而創(chuàng)造這種產(chǎn)能需要時間和大量資金。

歸納一下特斯拉的預期和變數(shù)，所有的問題都可以歸結(jié)為以下兩點:

首先，隨著全球經(jīng)濟形勢的變化，特斯拉能繼續(xù)增加銷售額嗎?

其次，它是否已經(jīng)不需要籌集更多現(xiàn)金來維持運營?

簡而言之，如果都回答“否”，那么特斯拉的業(yè)績和股價在未來幾年不太可能跑贏市場，仍將繼續(xù)苦熬。如果都是“YES”，特別是如果它能將銷售增長再維持一段時間，那么它的前景和股價將會讓很多人感到欣慰。

這個答案，其實一部分在埃隆·馬斯克手里，一部分在特朗普手里。

而蔚來的疑惑和擔憂要更簡單一些。從第一款量產(chǎn)產(chǎn)品（7座ES8）在2018年6月上市，到后來ES6小型電動跨界車推出，蔚來花費了更短時間、更巨大的代價，獲得了特斯拉同期都沒有取得的成績。

但是問題也來了：蔚來汽車正面臨現(xiàn)金短缺，截至今年6月30日，該公司僅剩下5.034億美元現(xiàn)金，而在為推出ES6做準備的第二季度，該公司已經(jīng)燒掉了大約6.2億美元。

蔚來在9月份曾宣布了一項融資2億美元的交易意向，而且其Q3的銷售業(yè)績也不錯，但這可能還不夠。

相關(guān)分析師認為，除非得到重大投資者或地方政府的強力支持，蔚來很可能在未來半年內(nèi)耗盡現(xiàn)金流。目前情況是，正在制定的融資方案目前仍沒有任何細節(jié)浮出水面。

蔚來的最大隱憂是什么？

現(xiàn)實情況是:汽車行業(yè)是一個周期性行業(yè)。汽車銷售狀況緊隨消費者信心的上升和下降，而汽車制造商的利潤則隨著銷售的上升和下降變化。

由于汽車制造商——即使是特斯拉和蔚來這樣的創(chuàng)新電動汽車制造商——都有很高的固定成本，銷量的小幅下滑可能足以完全抹去一家財務狀況良好的汽車制造商的利潤。

更為令人擔心的是，蔚來在8月24日公布的新免費計劃：在原有的終身免費質(zhì)保服務之上，為所有ES6、ES8的首任車主提供終身免費換電。也就是說，只要是蔚來汽車的首任車主，在換電站都能享受終身免費全國換電服務，而且是“全國范圍內(nèi)、不限距離、不限次數(shù)、不限換電站”。

這種透支未來的承諾，更讓人感到擔心。蔚來免費維修和免費換電兩項目服務成本本就不低，所謂終身“免費”的成本更是難以估算。如果車主因為這種“終身免費”掏錢購買了新車，他也會自問：蔚來能堅持到這輛車自然報廢的十幾年后嗎？

考慮到未來經(jīng)濟形式的狀況，在不遠的將來蔚來和特斯拉都很可能出現(xiàn)銷量大幅下降的情況。

由于這兩家公司目前都無法持續(xù)盈利，在這種情況下，外界很難為蔚來的樂觀預期找到理由。特斯拉的難題只是現(xiàn)在，而蔚來的難題則是不可期的將來。

對于蔚來而言，在這個時候，悲觀的情緒可能會更多一些。如果你始終關(guān)注這家企業(yè)的財務狀況以及營銷方式的變化，至少在一切變得明朗之前，不妨多持慎重態(tài)度。

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