配圖來自Canva可畫

2020年可謂是黑天鵝亂舞的一年，新冠疫情肆虐全球；原油危機引發(fā)的資本市場動蕩；地緣政治沖突以及美國大選，市場處于時不時來一波的上躥下跳的狀態(tài)當(dāng)中。

在資本市場波動加劇的大環(huán)境中，有這樣一家奇葩的公司，不僅沒有受到“黑天鵝”的負面影響，還從中獲益。

True Partner（HK:8657）是一家從事交易期權(quán)波動率的對沖基金管理公司，在市場波動加大時往往能獲得較好的收益，今年的的極端行情讓它獲利不少。

True Partner今年在港交所上市，剛好它近期發(fā)布了最新的財報，業(yè)績迎來大豐收。我們借著這次的財報和大家一起了解一下這家神奇的公司，一起看看True Partner為何能在極端行情中大顯身手，業(yè)績?nèi)〉谩澳鎰荨痹鲩L。

一、資產(chǎn)管理規(guī)?？焖僭鲩L

在過去十年，對沖基金行業(yè)的資產(chǎn)管理規(guī)模處于大幅增長中。根據(jù)BarclayHedge的數(shù)據(jù)，對沖基金行業(yè)資產(chǎn)管理規(guī)模已由2009年底的1.4萬億美元增長至2020年首季末的2.9萬億美元，這一行業(yè)的資產(chǎn)管理規(guī)模以每年9%的年化率在增長。

True Partner Capital作為一家對沖基金管理公司，本身就處于一條黃金賽道當(dāng)中。這個市場盡管潛力很大，但是有非常高的專業(yè)性，不是一般散戶和個人能玩的，需要有專業(yè)的團隊和經(jīng)驗才能參與其中，所以競爭者基本都是機構(gòu)。

再加上True Partner 所使用的波幅策略領(lǐng)域大型參與者相對少， 它在這個行業(yè)里雖然作為一家成長性的公司，但是已成為最知名的波幅交易公司之一，在業(yè)界打出了一定名氣。

True Partner的投資價值則在于未來管理規(guī)模和業(yè)績表現(xiàn)。

與國內(nèi)私募一致，海外對沖基金的收費主要包含管理費和業(yè)績報酬（表現(xiàn)費），業(yè)績報酬一般僅在分紅或投資者贖回時提取。

根據(jù)最新財報，今年上半年，公司實現(xiàn)收益7308.7萬港元，同比大增273%。這離不開True Partner管理費與表現(xiàn)費收入錄得強勁增長，管理費收入較去年同期增加44% (但是表現(xiàn)費收益增長的主要來源)。

數(shù)據(jù)來自于wind

我們這個部分先說一下讓True Partner業(yè)績增長的管理費收入。

管理費收入增長的背后是其資產(chǎn)管理規(guī)模的高速增長。正是隨著管理規(guī)模的提升，True Partner的管理費收入才逐年增加：

財報顯示，公司資產(chǎn)管理規(guī)模正處于快速增長階段，七年時間內(nèi)，True Partner資產(chǎn)管理規(guī)模提升了十倍以上。資料顯示，公司資產(chǎn)管理規(guī)模從2019年12月底的11.38億美元增至2020年9月的15.41億美元，增長約35%，增速非常可觀。

圖片來源于True Partner Fund的 Fact Sheet

而管理規(guī)模的快速增長的驅(qū)動力則是True Partner旗下的基金產(chǎn)品由于業(yè)績表現(xiàn)優(yōu)秀，對投資者者的吸引力變大，再加上其獨特的交易策略在市場中打出知名度。近年為基金及管理賬戶吸引了大量投資，而未來True Partner所在的賽道市場的潛力很大，在規(guī)模上還是有很大的提升空間。

二、強勁的業(yè)績表現(xiàn)背后是具備競爭力的產(chǎn)品

上半年，True Partner毛利約為6800萬港元，同比增加325%。主毛利增加主要是期間的表現(xiàn)費所推動的。而“強勁表現(xiàn)費”的背后則是True Partner 旗下產(chǎn)品錄得漂亮的業(yè)績，True Partner獲得不俗的分成收入。

公司的主要基金產(chǎn)品有True Partner Fund和True Partner Volatility Fun。其中2011年7月推出的True Partner Fund（TPF）是集團運營時間最長的基金。自成立以來，TPF的表現(xiàn)一直優(yōu)于波幅對沖基金同行。TPF在絕對值及alpha值方面均跑贏CBOE Eurekahedge（基準指數(shù)）。

圖片來源于True Partner Fund的 Fact Sheet?

從凈回報率看，True Partner旗下的True Partner Fund和True Partner Volatility Fund從2018年至2020年3月末的整合凈回報率分別達到31.8%、27.6%，所管理的兩個賬戶也取得10.4%及7.1%的正回報率。這樣的成績能夠充分說明其給投資者創(chuàng)造超額回報的能力。

說到其優(yōu)異的業(yè)績表現(xiàn)，就不得不說一下True Partner獨特的產(chǎn)品和策略了。

一般而言，對沖基金在牛市中的表現(xiàn)會遜于傳統(tǒng)互惠基金，但在熊市中則反而獲得較強的盈利能力。事實上，對沖基金會因應(yīng)市場情況而采用不同的投資策略。

True Partner旗下產(chǎn)品采用的是全球股票相對價值波動交易策略，即是“在市場波動時獲利”。

換句話說，True Partner產(chǎn)品在波動中有更好的表現(xiàn)，比如在今年這樣的極端行情中，市場波動性加劇，True Partner基金的交易機會增多。True Partner產(chǎn)品則正是受益于這種波動性，在今年第一季度錄得強勁表現(xiàn)。其中True Partner Fund獲得13.3%的回報，而同期MSCI世界總回報對沖美元指數(shù)下跌20%。

也正是由于其產(chǎn)品特性，在今年資本市場的極端情況當(dāng)中，True Partner旗下的產(chǎn)品受到了客戶（主要為專業(yè)投資者，括集合投資計劃、家族辦公室、退休基金、高淨(jìng)值人士、捐贈基金╱基金會及金融機構(gòu)）的青睞。他們對投資組合的回撤控制有一定要求。由于True Partner的產(chǎn)品策略能夠在波動性的行情中為逐險倉位提供出色的對沖效果，這些專業(yè)機構(gòu)對True Partner產(chǎn)品配置需求也加大。

三、True Partner 的投資價值

正如我們前面所說，True Partner的盈利增長在很大程度上取決于資產(chǎn)管理規(guī)模的增長以及基金的業(yè)績表現(xiàn)。而目前來看，不管是資產(chǎn)規(guī)模還是業(yè)績表現(xiàn)，True Partner都面臨著難得的發(fā)展機遇以及外部環(huán)境。

（1）True Partner將繼續(xù)受益于高波動的資本市場

納西姆·塔勒布（《黑天鵝》作者）提出了一個新概念：反脆弱。有些事物當(dāng)暴露在波動性、隨機性、風(fēng)險和不確定性環(huán)境下時，它們反而能夠茁壯成長和壯大。True Partner Capital使用全球相對波幅價值交易策略是反脆弱的一個典型例子，它從市場波動性中獲利。

在當(dāng)下以及可以預(yù)見的未來里，不管是從短期來看，還是中長期來看， True Partner依舊有很大的概率從全球這個脆弱的系統(tǒng)中獲益。

短期來看，由于新冠疫情在歐美的反撲，全球的疫情形勢依舊不明朗，經(jīng)濟復(fù)蘇依舊不樂觀。再加上美國大選目前塵埃未定，歐洲的難民危機愈演愈烈，全球地緣政治局勢依舊緊張。我們面臨的是一個更加動蕩的宏觀環(huán)境。

長期來看，當(dāng)前世界經(jīng)濟仍處于下行周期，需求低迷，全球產(chǎn)業(yè)鏈持續(xù)收縮，產(chǎn)能過剩成為世界性難題；全球債務(wù)規(guī)模持續(xù)擴大，主要經(jīng)濟體宏觀杠桿率明顯攀升，壓縮了財政政策調(diào)整空間；民粹主義抬頭、單邊主義勢頭上升，地緣政治的風(fēng)險加劇，世界百年未有之大變局仍將加速演進

而以上總總會繼續(xù)加大市場的波動，True Partner的策略則有望繼續(xù)從這些波動中受益，其產(chǎn)品的表現(xiàn)有望更進一步。

（2）對沖基金處于高速增長的賽道中，True Partner有望受益

正如我們前面所說，在過去十年，對沖基金行業(yè)的資產(chǎn)管理規(guī)模處于高速的的增長中，資產(chǎn)管理的規(guī)模年增長率高達9%。

這背后是近三十年間，對沖基金的整體發(fā)展速度較快：各種策略百花齊放，各有所長，為投資者提供了多種選擇；收益水平穩(wěn)定且與市場走勢關(guān)聯(lián)度相對較低，抗沖擊能力強，特別是在熊市有明顯的抗跌能力；多年保持著相對穩(wěn)定的規(guī)模擴張速度，投資者對對沖基金的投資熱情一直較高。

圖片來自于華泰證券

隨著宏觀經(jīng)濟形勢的改變，市場上對于阿爾法的稀缺性存在著普遍焦慮，True Partner這種能夠剝離貝塔風(fēng)險并獲取阿爾法收益的產(chǎn)品，必然會得到市場的高度認可。

據(jù)巴克萊的最近一份報告表示，所有類型的投資者都表示，他們打算增加對沖基金的資金配置。這也代表著投資者信心的一個重大轉(zhuǎn)變，投資者情緒指數(shù)已從2019年的微幅增長升至2020年25%的增長。這也從側(cè)面說明大家對這種對沖風(fēng)險的產(chǎn)品的需求是實實在在存在的，True Partner面對的是一個需求旺盛的市場環(huán)境。

（3 ）True Partner估值吸引力明顯

True Partner作為一只近期才在港股上市的次新股，再加上其產(chǎn)品主要是面向機構(gòu)投資者，中小投資者普遍對它相對陌生。

事實上，不管是就上面提到的前景來看，還是接下來要說的估值來看，True Partner是一只值得更多關(guān)注的標的。

我們接下來就來看看True Partner的估值。

資產(chǎn)管理公司的估值并不復(fù)雜，投資界最常見的估值方式是P/AUM，就是股價/每股管理資產(chǎn)，或者表述為總市值/總管理資產(chǎn)，從這個估值方式來計算，True Partner的估值只有0.03倍 「總市值為2020.11.13收盤價0.49億美元，總管理資產(chǎn)采用9月末數(shù)據(jù)（15.41億美元）」。

我們比較來看，用同樣的方式計算同在香港上市資產(chǎn)管理公司——惠理集團，它的估值則是0.06倍「總市值為2020.11.13收盤價8.61億美元 ；總管理資產(chǎn)采用6月末數(shù)據(jù)（118億美元）」。

盡管惠理集團作為香港頭部的資產(chǎn)管理公司，在產(chǎn)品線和渠道上確實占有更強的優(yōu)勢，應(yīng)該享有一定的估值溢價。但是同一行業(yè)的公司，二者估值相差一倍，True Partner還是處于極度低估的狀態(tài)。

文/劉曠公眾號，ID：liukuang110